Wall Street Journal mengkritik stablecoin "hanyalah uang swasta": risikonya sangat besar bagi ekonomi

Stablecoin bukan sekadar jembatan untuk cryptocurrency, mereka sedang berubah menjadi semacam "uang swasta" de facto—tidak dikontrol oleh bank sentral, tidak bergantung pada asuransi simpanan, namun dapat secara langsung memengaruhi total pasokan uang. Analisis terbaru dari kolumnis Wall Street Journal Greg Ip langsung menukik ke inti masalah: ketika penerbitan dan penebusan stablecoin sepenuhnya ditentukan oleh institusi swasta seperti Tether dan Circle, bukan oleh Fed, fondasi stabilitas ekonomi sedang diam-diam terkikis. Namun, jalur regulasi stablecoin menunjukkan arah yang sangat berbeda di seluruh dunia—Amerika Serikat menempuh jalur yang dipimpin pasar, Uni Eropa menempuh jalur regulasi yang berhati-hati, sementara Taiwan hingga kini masih belum memiliki kerangka kebijakan yang jelas, dan ini memiliki implikasi yang dalam bagi perekonomian yang sangat bergantung pada perdagangan internasional. (Latar belakang sebelumnya: Pengesahan UU stablecoin GENIUS Amerika Serikat bukan berarti kebebasan, jaring regulasi besi baru saja dimulai) (Tambahan latar belakang: Ekonom: Stablecoin tidak dapat menyelamatkan hegemoni dolar AS) Dalam kolom tersebut diajukan pertanyaan yang lebih tajam: ketika mata uang digital yang diterbitkan oleh institusi-institusi swasta ini secara substansial telah menjadi bagian dari pasokan uang, dan penerbitan serta penebusannya sepenuhnya didorong oleh keputusan korporasi, seberapa banyak kontrol yang masih dimiliki Fed atas pasokan uang? Total kapitalisasi pasar stablecoin telah menembus 200 miliar dolar AS pada tahun 2026, di mana dua penerbit utama USDT dan USDC bersama-sama memegang lebih dari 150 miliar dolar AS dalam bentuk Treasury Bills AS dan perjanjian reverse repo. Angka ini sekilas hanya tampak seperti cerita pertumbuhan industri cryptocurrency, namun pertanyaan Greg Ip di Wall Street Journal ini bukan kekhawatiran yang berlebihan. Dalam ekonomi moneter ada konsep klasik yang disebut "near-money"—merujuk pada instrumen keuangan yang meskipun bukan uang dalam definisi resmi, namun memiliki likuiditas tinggi dan fungsi transaksional. Sebelum tahun 1980-an, money market funds dianggap sebagai "near-money"; kini, stablecoin sedang memainkan peran yang sama, hanya saja dengan skala lebih besar, kecepatan lebih tinggi, dan regulasi yang lebih sedikit. Mekanisme kerja stablecoin tampak sederhana: pengguna menyetor dolar AS, penerbit membeli aset berisiko rendah seperti Treasury Bills sebagai cadangan, sambil mencetak stablecoin dengan nilai yang setara di blockchain. Hal ini hampir identik dengan logika operasional money market funds—juga menyerap dana, mengalokasikan ke Treasury Bills, menyediakan likuiditas—satu-satunya perbedaan adalah bahwa stablecoin dapat ditransfer ke seluruh dunia tanpa hambatan dalam waktu 24 jam, dan tidak perlu melalui sistem kliring bank apa pun. Berdasarkan data publik, Tether saat ini memegang sekitar 113 miliar dolar AS aset, di mana lebih dari 80% dialokasikan ke Treasury Bills AS, perjanjian reverse repo, dan money market funds; dalam cadangan USDC milik Circle, Treasury Bills AS dan kas juga menyumbang lebih dari 85%. Ini berarti penerbit stablecoin telah menjadi kekuatan pembeli yang tidak dapat diabaikan di pasar Treasury Bills AS. Spyros Andreopoulos dalam analisis mendalamnya tentang stablecoin dan hegemoni dolar AS menyatakan bahwa permintaan terhadap stablecoin pada tingkat tertentu adalah permintaan terhadap dolar AS, dan menurut ketentuan GENIUS Act, sebagian besar dana cadangan ini pada akhirnya mengalir ke utang federal. Menteri Keuangan Bessent bahkan memprediksi skala stablecoin akan tumbuh hingga 2 triliun dolar AS, dan pada saat itu posisi Treasury Bills yang mereka pegang akan cukup untuk memengaruhi kurva suku bunga jangka pendek. Namun di sini tersembunyi sebuah paradoks: jika stablecoin hanya menggantikan money market funds, maka permintaan bersih terhadap Treasury Bills tidak meningkat. Kuncinya terletak pada saluran internasional—stablecoin sedang mengarahkan neraca di luar Amerika Serikat menuju aset dolar AS melalui efek dolarisasi. Bagi negara-negara emerging market, ini berarti pengurangan currency mismatch; namun bagi Fed, ini berarti munculnya variabel perantara yang tidak dapat diabaikan dalam jalur transmisi kebijakan moneter. Saat ini regulasi stablecoin global sedang menunjukkan dua jalur yang sangat berbeda, dan kedua jalur ini akan secara mendalam menentukan bagaimana stablecoin memengaruhi perekonomian. GENIUS Act Amerika Serikat telah ditandatangani oleh Trump menjadi undang-undang resmi, dan ciri paling menonjol dari kerangka ini adalah "dipimpin pasar". Undang-undang ini mengharuskan penerbit stablecoin untuk memegang cadangan dengan likuiditas tinggi (kas dolar AS, simpanan bank yang diasuransikan, obligasi negara dengan sisa jatuh tempo tidak lebih dari 93 hari), tetapi persyaratan terhadap leverage dan rasio kecukupan modal relatif longgar. Logika pemerintahan Trump sangat jelas: menjadikan stablecoin sebagai alat perpanjangan digital hegemoni dolar AS, sambil menghindari regulasi yang terlalu ketat yang dapat menghambat inovasi. Regulasi MiCA Uni Eropa menempuh jalur yang lain. MiCA membagi stablecoin menjadi "asset-referenced tokens" dan "e-money tokens", dengan ketentuan yang lebih spesifik mengenai persyaratan modal penerbit, perlindungan investor, pemisahan cadangan, dan audit berkala. Sikap Uni Eropa lebih dekat dengan logika regulasi keuangan tradisional: stablecoin pada dasarnya adalah alat pembayaran atau produk investasi, yang harus diatur seperti institusi keuangan. Perbedaan kedua jalur ini bukan hanya masalah teknis regulasi, tetapi juga mencerminkan pemahaman yang berbeda tentang "esensi uang". Amerika Serikat cenderung memandang stablecoin sebagai alat pembayaran inovatif, membiarkan pasar yang menentukan batasannya; Uni Eropa memandangnya sebagai pembawa potensi risiko sistemik, yang harus dipasang firewall sebelum pertumbuhannya. Bagi Taiwan, ini bukan perdebatan yang jauh di luar sana. Taiwan saat ini tidak memiliki undang-undang khusus untuk stablecoin, dan sikap bank sentral cenderung berhati-hati—telah berulang kali menyatakan bahwa stablecoin dapat berdampak pada mekanisme transmisi kebijakan moneter—tetapi belum ada jadwal regulasi yang konkret. Ketika GENIUS Act Amerika Serikat dan MiCA Uni Eropa sudah diterapkan, jika Taiwan terus menunda pembentukan kerangka, mungkin akan menghadapi risiko arbitrase regulasi keuangan. Kembali ke argumen inti Greg Ip: proses penciptaan uang oleh stablecoin tidak memiliki mekanisme penyesuaian countercyclical dari bank sentral. Ketika pasar panik, bank biasa memiliki asuransi simpanan dan discount window bank sentral sebagai cadangan likuiditas; tetapi stablecoin tidak—penerbit hanya dapat menjual aset cadangan untuk menanggapi penebusan, dan dalam penebusan panik, penjualan besar-besaran Treasury Bills dapat memicu fluktuasi tajam suku bunga jangka pendek. Risiko ini bagi Taiwan bukan sekadar deduksi teoretis. Taiwan adalah pusat penting rantai pasok chip dan produk elektronik global, menangani lebih dari 700 miliar dolar AS perdagangan ekspor-impor setiap tahun, dengan permintaan pembayaran lintas batas yang sangat besar. USDT dan USDC telah digunakan secara luas di pasar over-the-counter dan bursa cryptocurrency Taiwan, dan secara substansial telah menjadi alat penyelesaian bagi sebagian perdagangan internasional. Sikap Bank Sentral Taiwan terhadap cryptocurrency di masa lalu cukup jelas: tidak mengakuinya sebagai alat pembayaran yang sah, tidak memberikan jaminan apa pun, mengimbau masyarakat untuk menilai risiko dengan hati-hati. Namun, terhadap stablecoin sebagai alat "near-money" ini, sikap bank sentral tampak kabur. Di satu sisi, mekanisme pegging dolar AS dari stablecoin membuatnya tidak mungkin dinegasikan langsung seperti Bitcoin; di sisi lain, jika perusahaan dan individu Taiwan secara masif menggunakan USDT untuk penyelesaian perdagangan internasional, kontrol bank sentral terhadap pasokan uang Dolar Taiwan Baru akan secara tidak langsung terpengaruh. Membandingkan respons ekonomi Asia lainnya: Hong Kong telah meluncurkan "Ordonansi Stablecoin", membentuk sistem lisensi penerbitan, mengharuskan penerbit berlisensi untuk memiliki kantor fisik di Hong Kong dan mempertahankan cadangan likuiditas yang cukup; Otoritas Moneter Singapura (MAS) memasukkan stablecoin ke dalam "Payment Services Act", mengharuskan aset cadangan stablecoin mata uang tunggal harus disimpan dalam rekening trust yang independen. Taiwan hingga saat ini belum mengajukan kerangka serupa. Kolom WSJ Greg Ip telah membuat Wall Street memperhatikan masalah ini, tetapi analisis ekonomi moneter terhadap stablecoin di kalangan akademisi dan lingkaran kebijakan telah lama dimulai. Fed sendiri juga memperhatikan masalah ini—dalam enam tantangan kunci yang dihadapi Fed pada tahun 2026, "desain kerangka regulasi stablecoin" terdaftar sebagai isu inti yang setara dengan kebijakan suku bunga dan manajemen neraca. Kerja sama Tether dengan pemerintah Georgia meluncurkan stablecoin GELT yang dipatok ke lari, menunjukkan dimensi lain dari stablecoin: lokalisasi, multi-mata uang. Ketika stablecoin tidak lagi hanya berupa "stablecoin dolar AS", tetapi dapat dipatok ke mata uang fiat apa pun, dampaknya terhadap sistem moneter global akan berevolusi dari "perpanjangan hegemoni dolar AS" menjadi "desentralisasi kedaulatan moneter". Bank Nasional Georgia (NBG) telah membentuk regulasi penerbitan untuk hal ini—terlebih dahulu memperoleh persetujuan tertulis dari bank sentral, jaminan cadangan penuh, kepatuhan anti pencucian uang—pendekatan ini mungkin dapat menjadi template referensi bagi Taiwan. Bank Sentral Taiwan mungkin tidak perlu terburu-buru menyamai kecepatan regulasi Amerika Serikat atau Uni Eropa, tetapi setidaknya harus mulai membangun kerangka klasifikasi terhadap stablecoin: stablecoin jenis apa yang memiliki kepentingan sistemik? Kapan penerbit perlu diharuskan mengungkapkan komposisi cadangan? Ketika skala stablecoin mencapai ambang batas tertentu, apakah perlu dimasukkan sebagai indikator pelengkap agregat moneter? Pada akhirnya, wawasan paling mendalam dari argumen Greg Ip mungkin bukan pada kesimpulan "stablecoin adalah risiko", melainkan pada bagaimana ia memaksa kita untuk memikirkan kembali pertanyaan fundamental: di era digital, apakah itu uang? Jika aset digital yang diterbitkan oleh institusi swasta, dijamin oleh Treasury Bills, dan dapat beredar bebas di seluruh dunia, secara fungsi tidak berbeda dengan uang, lalu bagaimana bank sentral di setiap negara harus mendefinisikan kembali peran mereka sendiri? 📍Laporan Terkait📍