JPMorganのDimon氏がプライベートクレジットの不況は「想像以上に悪い」と警告：1.7兆ドルのブラックボックス市場が崩壊の危機

4月28日、ノルウェーのオスロで開催されたソブリン・ウェルス・ファンドの年次総会において、JPMorgan CEOのJamie Dimonは公然と警鐘を鳴らした。1,000社を超えるプライベート・クレジット機関が、景気後退を経験したことのない環境下で野放図に成長しており、ひとたび信用不安が到来すれば、その損失は「市場の予想をはるかに上回る」だろうと指摘した。同氏は、規模が1.7兆ドルに達したこの市場において、問題は規模そのものではなく、地雷がどこに埋まっているのか誰にも分からないことにあると断言した。（前回の要約：JPMorgan：99%の顧客は暗号資産よりも「RWA（現実資産のトークン化）」に関心を寄せている）（背景補足：RWAは信用できないのか？Goldfinchの融資で2度の不良債権が発生、1,200万ドルが消失） 4月28日、ノルウェーのオスロ。世界最大のソブリン・ウェルス・ファンドであるNorges Bank Investment Managementの年次フォーラムに登壇したJamie Dimonは、プライベート・クレジット業界を戦慄させる言葉を放った。「我々はあまりにも長い間、信用収縮を経験していない。ひとたびそれが到来すれば、結果は人々の予想よりも悪くなるだろう。単に悪いというレベルではなく、皆が考えているよりもさらに酷いものになる」これが初めてではない。4月初旬、JPMorganの年次株主宛書簡において、同氏はプライベート・クレジットの不良債権が「現在の環境下で想定される水準をわずかに上回っている」と名指しで指摘していた。しかし今回は、より率直に、より公の場で、業界の構造全体に矛先を向けた。 Jamie Dimonの核心的な主張は「プライベート・クレジットが崩壊する」ということではなく、市場が楽観的すぎるという点にある。現代のプライベート・クレジット市場は1.7兆ドル規模に達し、過去10年間でこの資産クラスに特化した1,000社以上の機関が蓄積されてきた。プライベート・エクイティ大手のクレジット部門から無名のニッチな業者まで、すべてが同じ土俵に押し寄せている。同氏の言葉を借りれば、「優れたパフォーマンスを上げている機関もあるかもしれないが、この1,000社のすべてがそうであるとは断言できない」ということだ。問題の根源は構造的なものにある。伝統的な銀行は同種の融資を保有する場合、50%以上の資本をバッファとして積み立てる必要があるが、プライベート・クレジット機関には同様の規制要件がない。この規制の裁定取引（レギュラトリー・アービトラージ）の余地が、資金を銀行システムの外側、すなわち透明性の低い「シャドーバンキング（Shadow Banking）」へと流出させ続け、目に見えないリスクを積み上げている。 Jamie Dimonは、この市場が「直ちにシステミックリスクを構成するほどではないかもしれない」と認めつつも、システミックであるか否かは、苦痛の度合いを測る唯一の基準ではないと述べた。プライベート・クレジットの高利回り（一般的に8–18%の間）の裏側には、歴史的な盲点が隠されている。この市場は現代の規模で運用されて以来、完全な信用収縮サイクルを一度も経験したことがないからだ。 2008年の金融危機時、プライベート・クレジットの規模は今日よりもはるかに小さかった。2020年のCOVIDショックは期間が短すぎ、Fedの介入が早すぎたため、不良債権が真に表面化する時間はなかった。 Jamie Dimonは、まさにそのために業界全体の信用評価基準が緩み続けていると指摘する。借り手の質は低下しているにもかかわらず、貸し手は依然として強気相場の論理で価格設定を行っている。景気後退が本格化すれば、資産の償還圧力、流動性不足、評価の困難さという三重苦が同時に押し寄せ、損失は既存モデルの予測を大幅に上回る可能性がある。同氏は同じ場で、もう一つの地雷を投下した。世界的な政府債務の膨張が、「何らかの形の債券危機（some kind of bond crisis）」を引き起こす可能性があるというものだ。ひとたびリスクフリーレートが激しく変動すれば、プライベート・クレジットの変動金利メカニズムが真っ先に打撃を受けることになる。注目すべきは、Jamie Dimonが