DeFi的合理利率應該是多少？

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KelpDAO 遭到跨鏈橋攻擊，風險蔓延到 Aave，讓我們重新思考 DeFi 的利率問題。本文源自 Tom Dunleavy 的 X 分析文章《What should DeFi Rates really be?》，由 ForesightNews 編譯、重新整理。（前情提要：dYdX基金會執行長預測：9月將開始「DeFi Summer大狂歡」，比2020年還持久）（背景補充：回顧 DeFi Summer 輝煌史：2.0 版即將引爆新一輪牛市？） KelpDAO 遭遇 2.92 億美元跨鏈橋攻擊，風險蔓延到 Aave，導致 DeFi 鎖倉資產總值在 48 小時內蒸發 130 億美元。如果你在貨幣市場中存入 USDC 僅賺取 5% 收益，真正關鍵的問題不在於 DeFi 是否存在風險，而在於：你的收益是否匹配所承擔的風險。本文將藉助債券定價邏輯拆解這一問題。兩週前，攻擊者從 KelpDAO 竊取 2.92 億美元，被盜的 rsETH 隨後被重新存入 Aave V3 用作抵押品，直接造成 Aave 產生約 1.96 億美元壞賬。短短三天內，Aave 鎖倉資產總值從 264 億美元暴跌至 179 億美元。而在此之前兩週，Solana 生態的 Drift Protocol 因管理員私鑰遭到北韓駭客社會工程攻擊，損失 2.85 億美元，該攻擊策劃最早可追溯至 2025 年秋季。兩起重大安全事件間隔僅三週，合計造成 5.77 億美元損失。受風險擠兌影響，Aave 的 USDC 借貸市場資金利用率連續四天高達 99.87%，存款利率飆升至 12.4%。Circle 首席經濟學家 Gordon Liao 甚至發起治理提案，提議將借貸上限擴容四倍，以緩解提款需求。一個月前，大量使用者在 DeFi 貨幣市場存入穩定幣，僅賺取 4%–6% 年化收益。眼下所有人都需要直面一個核心問題：這類收益率定價本身是否合理？早在 KelpDAO 事件爆發前幾周，Santiago R Santos 就在 Blockworks 播客中提出過質疑：在 DeFi 中，我們長期承擔高風險，卻從未獲得足額風險補償。未來，各類資產的合理風險利差理應被重新定義。所有公司債券的收益率，都由多層風險補償疊加構成。核心定價公式如下： · 收益率 = Rf + [PD x LGD] + 風險溢價 + 流動性溢價 · Rf 是無風險利率，以久期匹配的美國國債收益率為基準。 PD × LGD 是預期損失=違約機率 × 違約損失率，其中違約損失率 = 1 – 資產回收率。風險溢價補償預期損失之外的不確定性；即便兩項資產 PD 和 LGD 完全一致，若風險結果波動區間不同，定價也會存在差異。流動性溢價指資產折價變現、退出持倉產生的額外成本。結合穆迪 1920 年以來長期歷史資料，參考基準如下： · 美國投機級債券長期年均違約率 4.5%，近十二個月為 3.2%，預計 2026 年一季度升至 4.1%； · 高階無抵押高收益債券歷史平均回收率約 40%，對應違約損失率約 60%； · 高收益債長期年化預期損失：4.5%×60%=2.7%； · 私募信貸領域，KBRA 預測 2026 年直接借貸違約率 3.0%，2023–2024 違約案例平均回收率約 48%； · 高階有抵押槓桿貸款歷史回收率區間 65%–75%。我們來看看當前的實際資料。10 年期美國國債上週三收盤收益率 4.29%。同時擷取 2026 年 4 月 ICE 美銀全信用品類期權調整利差。定價邏輯清晰

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來源：動區 BlockTempo

發佈：2026-05-01 06:06:51

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