32 億美元募資背後，a16z 與 Haun 正押注誰能穿越監管週期

作者：Zen，PANews 本月初，加密市場連續出現兩筆久違的基金大額募款。 5 月 5 日，Haun Ventures 宣布完成 10 億美元新基金募款；一天後，a16z crypto 宣布推出 22 億美元的第五檔加密基金 Crypto Fund 5。相較於過去多頭市場依賴高成長敘事支撐的融資熱潮，這兩筆大額募資的時間點值得玩味。如今，美國加密市場結構法案與穩定幣監管仍在推進，銀行業與加密平台圍繞穩定幣收益機制的分歧也尚未徹底彌合。在這樣的環境下，LP 仍願意向少數頂級管理人配置大額資金，說明資本其實並未離場，只是正在重新定義投資邏輯。而投資方向變化中，我們可以明顯看到一個趨勢，值得被長期下注的項目，正在從爆發增長優先，逐漸轉向監管週期下的長期生存能力。從牛市邏輯，到監管邏輯回顧 2021 年多頭市場，那時的一級市場更像是一場圍繞著成長的競賽。彼時，大部分項目的估值邏輯都建立在高速擴張之上。 VC 關注的是 TVL、用戶增量、交易量以及代幣價格預期。只要能夠快速佔領市場、形成敘事，計畫就有機會獲得巨額融資。但從 2022 年起，市場就開始發生根本性變化。 FTX 猝然崩盤不僅導致產業流動性極速收縮，更重要的是，它深刻地改變了監管機構對加密產業的態度。美國 SEC、CFTC 以及銀行監管體系開始更深入介入加密市場，穩定幣、交易平台、DeFi 等領域陸續進入監管視野。二級市場萎靡的同時，一級市場的風險偏好也明顯下降。儘管 2025 年全球加密融資規模相比熊市階段有所恢復，但資金正越來越集中於頂級項目與成熟基礎設施賽道，百花齊放與萬眾創新早已成為過去式。這意味著，VC 的關注重點已經改變。過去，資本願意為「未來可能成長」買單，而現在越來越多機構開始優先考慮項目能否在未來監管體系中長期存在。於是，合規能力、與傳統金融體系的兼容性、機構化能力等過去並不被市場重視的因素，開始重新進入估價體系。這種變化，在穩定幣領域尤其明顯。穩定幣正在重新成為核心資產過去一年，穩定幣幾乎成為整個一級市場融資最活躍的方向之一。相較於大部分依賴市場情緒的加密項目，穩定幣已經逐漸具備真實收入模型與金融基礎建設屬性。 Tether 的獲利能力，本質上來自其龐大美債儲備帶來的利息收入；而 Circle 則正在嘗試從單一穩定幣發行方，轉向更完整的支付與鏈上美元網絡基礎設施。更關鍵的是，美國監管對於穩定幣的態度，也正在改變。穩定幣在過去長期處於缺乏明確監管框架的模糊狀態。但進入 2025 年後，美國關於穩定幣立法的討論已經明顯升速，正式開始探索將其納入金融體系。在這樣的背景下，穩定幣開始呈現出與先前完全不同的市場定位。它不再只是加密社群的交易媒介，而正在被越來越多機構視為下一代美元結算基礎設施的一部分。包括 Visa、Mastercard、Stripe 在內的傳統支付公司，都持續擴大穩定幣相關版面。這也是為什麼，穩定幣會重新成為 VC 最願意下注的方向之一。對於一級市場而言，一個能夠同時滿足真實收入、監管確定性、機構需求與「全球支付網路」想像空間的賽道，本身就非常稀缺。 Haun：更像「加密金融」的投資邏輯投資邏輯的變化，對那些經過幾年洗禮但仍屹立不倒的 VC 們而言，是再清晰不過的事情。而在目前加密一級市場中，剛拿到巨額資金的 a16z 與 Haun Ventures，又恰好代表了兩種不同、卻又正在逐漸靠近的路徑。比起傳統 Crypto VC，Haun Ventures 的風格一直比較特殊。創辦人 Katie Haun 曾長期擔任美國聯邦檢察官，並參與過多起加密相關案件調查。 2018 年，Haun 加入 a16z，成為 a16z crypto 早期